长期需求依然强劲 氧化铝价格迎来新一波反弹

就长期需求而言，一方面，光伏铝型材需求和电动汽车渗透率增加将加速铝的需求，另一方面，海外需求正在逐步恢复，11月欧洲新能源车销量直线上涨，预计迎来新一波旺季行情。而产能置换政策下电解铝产能天花板已定，电解铝供应存在上限，本轮铝价和吨铝利润的高景气度具备较强的持续性。

下半年铝市场强劲复苏，伦敦金属交易所价格超过大流行前水平，突破2000美元/吨，并达到2018年11月以来的最高水平。美元疲软，加上中国经济强劲复苏，中国转向了一个不同寻常的初级铝和合金净进口国，推动了这轮反弹。

中国和世界其他地区不平衡的复苏道路进一步加剧了铝市场的两极分化，中国的供应增长强劲，而我们看到了世界其他地区的萎缩。鉴于中国铝冶炼产能的增长，这一趋势可能在明年继续。据安泰科称，2020年，中国原铝产量可能同比增长3.8%，达到3730万吨，明年将进一步跃升5.4%。同时，预计今年中国以外地区的产量增长年环比下降1%，明年将增长3%。

中国的冶炼产能从山东和河南(主要以燃煤发电为主)向水力发电较多的西南省份(主要是云南)转移，这意味着该行业正在逐步向低碳足迹转移。今年，包括转移的产能在内，中国西南地区新增产能总计175万吨，明年还将新增约150万吨。

由于市场供过于求，氧化铝价格这一主要投入成本变量在很大程度上一直处于低迷状态。因此，铝价的强劲复苏给冶炼厂带来了丰厚的利润。这不仅刺激了新产能的投入，也刺激了产能的重新启动。然而，大部分的重新启动都发生在中国，其他地区的闲置产能是否会在短期内重新启动值得怀疑。

展望2021年以后，中国新增冶炼产能将受到限制，因为4500万吨冶炼产能的上限将完全耗尽。超过这一点的大多数投资可能会升级或取代现有的容量，以清洁能源。

电解铝需求复苏强劲，未来供给缺口仍存

房地产投资持续回暖，10月房地产开发投资额累计上涨6.3%，环比提升0.7pct；房屋竣工面积累计同比下降9.20%，环比收窄2.4pct。

新能源汽车发展潜力不减，11月汽车累计产量同比下降3%，较上月收窄1.6pct，其中新能源汽车累计产量同比上升2.37%，较上月扩大9.35pct，单月同比大增122%，创下历史同期最好水平。

国内电网投资带来新亮点，10月电网基本建设投资完成额累计同比下降1.30%，较上月下降3.3pct。电源基本建设投资完成额累计同比上升47.1%，较上月下降了4.5pct。家电需求持续复苏，10月空调累计产量同比下降10.7%，较上月收窄1.0 pct，冰箱和洗衣机累计产量同比上升4.0%、1.6%，较上月上升2.3pct和1.1pct。

在2020年产能投放高峰，电解铝仍然保持了高盈利，需求的强劲增长可见一斑。预计2020-2021年在需求复苏的带动下，电解铝的表观供给缺口有望达到100万吨。

产业链利润向电解铝端迁移，电解铝公司更为受益

受限于电解铝端的指标，电解铝公司向上游氧化铝原料端进行一体化扩张，形成完整的产业链结构，也造成行业氧化铝过剩。预计2020/2021年国内氧化铝过剩19/152万吨，对价格形成明显压制。

在电解铝的成本构成中，氧化铝占到完全成本的35%，氧化铝低价为电解铝成本提供一个相对低位的区间，更有利于电解铝企业盈利水平保持高位。